Investor360live (1)
2026-02-18
מקור: המשקיענים - מניות תוכנה - הזדמנות או מלכודת? (Investor 360)
🔹 Salesforce (CRM)
חברת התוכנה המובילה בעולם בתחום ניהול קשרי לקוחות (CRM). המודל העסקי הוא SaaS (תוכנה כשירות) מבוסס רישיון פר משתמש. היתרון התחרותי טמון בבסיס הלקוחות העצום, מאגר הנתונים והאקוסיסטם הרחב.
- נתונים: המניה ירדה כ-30% מתחילת השנה וכ-43% בשנה האחרונה.
- מכפילים: נסחרת בכמחצית מהמכפילים ההיסטוריים שלה.
- צמיחה: צפי הצמיחה יורד, מה שגורם לדחיסת מכפילים אגרסיבית.
- איום: המודל העסקי מאוים ישירות מהתפתחות ה-AI, המאפשרת יצירת תוכנות מותאמות אישית בעלות נמוכה משמעותית, ודורשת פחות "כיסאות" (עובדים).
🔹 DoorDash (DASH)
פלטפורמת מרקטפלייס למשלוחי אוכל המחברת בין צרכנים, מסעדות ושליחים. היתרון התחרותי טמון באפקט הרשת החזק ובשילוב רכיב פיזי-לוגיסטי מורכב, שה-AI מתקשה לשכפל.
- נתונים: למרות המודל העסקי החסין יחסית, המניה ירדה כ-28% מתחילת השנה.
- תזה: הירידה במניה היא דוגמה למכירה חסרת הבחנה של סקטור הטכנולוגיה כולו, מה שעשוי לייצר הזדמנות בחברות בעלות מודל עסקי מוגן יותר.
🔹 תזת השקעה (סקטור התוכנה)
עמדת הדוברים: שלילית-זהירה על הסקטור כמכלול, אך קיימות הזדמנויות ברמת המיקרו.
טיעוני נגד (Bear Case):
- מהפכת ה-AI: כלים חדשים (כמו Claude Opus) מאפשרים יצירת תוכנות מורכבות מאפס ("Agentic Software") בעלויות נמוכות ב-90%-95%, ומייתרים את הצורך במוצרי מדף יקרים.
- רוויה וסוף מחזור: הסקטור מגיע למהפכת ה-AI לאחר 5 שנות צמיחה מואצת (פוסט-קורונה) ורמות תמחור גבוהות. ישנה רוויה טבעית בשוק, עוד לפני השפעת ה-AI.
- דחיסת מכפילים: הירידה החדה במחירים נובעת בעיקר מהתכווצות מכפילי הרווח. ירידה קלה בשיעור הצמיחה החזוי (למשל מ-10% ל-5%) גוררת קיצוץ דרמטי בשווי לפי מודלים מקובלים.
- איום על מודל ה-SaaS: פחות עובדים בארגונים (בשל התייעלות AI) משמעם פחות רישיונות בתשלום, מה שפוגע ישירות בהכנסות.
טיעוני בעד (Bull Case - סלקטיבי):
- הזדמנויות נקודתיות: "השיטפון" בשוק פוגע בכולם ללא הבחנה, ויוצר הזדמנויות בחברות איכותיות שהמודל העסקי שלהן חסין יותר ונפגעו "שלא בצדק".
- היתרון של הקיימות: לחברות כמו סיילספורס יש כבר את הלקוחות ומאגרי הנתונים, מה שמקל עליהן להטמיע יכולות AI במוצרים קיימים.
🔹 שינויים בתיק
לא צוינו פעולות קנייה או מכירה ספציפיות.
🔹 תובנות מרכזיות למשקיע
- האיום על חברות התוכנה הוא כפול ומשמעותי: סוף מחזור צמיחה טבעי יחד עם מהפכה טכנולוגית (AI) שמשנה את כללי המשחק ומורידה דרמטית את עלויות הפיתוח.
- הירידות החדות במניות הסקטור הן תוצאה של דחיסת מכפילים אגרסיבית ולאו דווקא קריסה מיידית ברווחים. המשקיעים מתמחרים צמיחה נמוכה משמעותית בעתיד.
- השוק מוכר את כל הסקטור ללא הבחנה. יש לחפש הזדמנויות בחברות ספציפיות שמודל העסקי שלהן מוגן יותר, למשל כאלו המשלבות רכיב פיזי/לוגיסטי או אפקט רשת חזק.
- הפרמטר החדש להערכת חברות טכנולוגיה הוא "הכנסה לעובד" (Revenue per Employee). השוק מחפש חברות "רזות" עם הכנסות גבוהות ומעט עובדים.